ľ¹Ï¸£ÀûÓ°ÊÓ

Er zijn veel periodes van zeepbellen en crashes in de economische geschiedenis, zoals de Nederlandse tulpenmanie, de Mississippi-zeepbel en de South Sea-zeepbel, of de recentere Dot-com- en Amerikaanse huizenzeepbellen. Maar zeepbellen geobserveerd in cryptovalutamarkten overtreffen alle belangrijke historische zeepbellen in grootte en zijn veel langduriger. Een team onderzoekers observeerde dat mining een cruciale rol lijkt te spelen in de vorming van zeepbellen. En dat hoge prijsvolatiliteit een inherente functie van een mining-protocol is, wat de kans dat zulke activa een ruilmiddel worden ernstig beperkt. Voor hun onderzoek hebben de onderzoekers een experimenteel framework ontwikkeld dat zeer flexibel is en toekomstig onderzoek naar de prijsstabiliteit van andere (digitale) valuta-ontwerpen mogelijk maakt.

Hoewel cryptovaluta's oorspronkelijk waren ontworpen als communicatieprotocol dat gedecentraliseerde elektronische betalingen mogelijk maakt, worden ze steeds meer erkend als investeringsvehikel. De eerste en misschien meest prominente cryptovaluta is Bitcoin. Bitcoin alleen vormt al een marktkapitalisatie van meer dan 1 biljoen dollar op zijn hoogste prijs in 2021, vergelijkbaar met de marktkapitalisatie van alle bedrijven in de Duitse DAX-index.

Vijf van de acht populairste cryptovaluta's lijken duidelijk op zeepbellen, inclusief Bitcoin. Het is een raadsel waarom Bitcoin zulke extreme zeepbellen vertoont, aangezien het geen inkomsten genereert zoals dividend of rente. Verder verschilt het van goederen omdat het ontastbaar is en geen potentieel heeft om te worden opgenomen in de productie van verdere producten, zoals wel het geval is met bijvoorbeeld goud. Daardoor kunnen de conventionele maatregelen voor waardetaxatie niet rechtstreeks worden toegepast op cryptovaluta's

Het risico op speculatieve zeepbellen in cryptovalutamarkten die zich verspreiden naar andere financiële markten en uiteindelijk de echte economie wordt steeds waarschijnlijker.

Cryptovaluta's: voor speculatieve doeleinden

Yilong Xu, Universitair docent aan het Departement Economie van de Universiteit Utrecht (Utrecht School of Economics, U.S.E.), legt uit: Tegenwoordig heeft de meerderheid van de individuen die cryptovaluta's bezit ze niet als vervanger voor contant geld, maar meer voor speculatieve doeleinden, blijkt uit onderzoek. Naarmate meer investeerders cryptovaluta's in hun portfolio hebben, wordt het risico op speculatieve zeepbellen in cryptovalutamarkten die zich verspreiden naar andere financiële markten en uiteindelijk de echte economie steeds waarschijnlijker. Dit wordt financiële besmetting genoemd.

Wat gedecentraliseerde cryptovaluta's onderscheidt van conventionele activa is de onderliggende blockchaintechnologie. Blockchain is een openbaar grootboek dat het bezit van coins bijhoudt, maar veel toestemmingsloze cryptovaluta's zoals Bitcoin vereisen een consensusmechanisme om te bepalen wie het recht heeft om nieuwe informatie aan het netwerk toe te voegen, wat Proof of Work wordt genoemd, ook wel bekend als mining.

In het begin kon je het mining op je eigen computer doen, maar omdat de interesse is toegenomen, heb je nu gespecialiseerde apparaten nodig. Er zijn zelfs zogenaamde ‘mining farms’ van honderdduizenden gespecialiseerde apparaten die tegelijk actief zijn om te proberen de puzzel op te lossen.

Als miners eenmaal worden beloond met bitcoins, geven ze die niet weg voor weinig

Maar die kosten worden opgenomen door de miner. Dus als ze eenmaal worden beloond met bitcoins, geven ze die niet weg voor weinig. En ze verkopen ze ook niet meteen, ter compensatie voor hun moeite en om winst te maken – in tegenstelling tot gouddelving. Bitcoin-miningbedrijven timen ook de markt. We geloven dat dit bijdraagt aan de prijs – het gaat niet makkelijk crashen.

Als je een vraagschok krijgt – een soort crisis waardoor de vraag naar Bitcoin toeneemt, kan de miner niet zeggen: Oké, we gaan overwerken en meer Bitcoin produceren. Dit is niet mogelijk. Het netwerk past zich niet echt aan aan vraagschokken; het algoritme bepaalt alles. Ongeveer elke 10 minuten wordt een nieuw block aan de chain toegevoegd, een nieuwe puzzel opgelost. Dit mechanisme maakt het zeer stabiel. Als de vraag omhoog schiet, wordt het ook moeilijker. In de lange termijn blijft het aanbod stabiel. Dit is een bijdragende factor voor een zeepbel.

Er is ook een maximumhoeveelheid Bitcoin (waarvan men zegt dat dat bereikt zal worden rond 2140). En het rendementtarief voor mining (de block subsidy) wordt op den duur minder. Voor Bitcoin wordt de waarde van de coin subsidy elke vier jaar gehalveerd. De meest recente keer dat dit gebeurde was op zaterdag 20 april. De block subsidy veranderde van 6,25 BTC naar 3,125 BTC. Deze halvering kan een opwaartse druk op de prijs uitoefenen. Uiteindelijk zullen er geen nieuwe bitcoins meer worden gemined, maar dan zijn er nog steeds 21 miljoen coins in omloop.

Het goudaanbod stijgt voortdurend, dat van Bitcoin daalt

Mining veroorzaakt zeepbellen

Als je naar de geschiedenis van gouddelving kijkt, zie je de output steeds daadwerkelijk stijgen, gaat Yilong Xu verder. Het is in die zin niet echt een schaarse grondstof, aangezien er nieuwe goudmijnen worden ontdekt. Ze hebben dat schaarsheidsnarratief gecreëerd om mensen aan te sporen om goud te kopen. Het aanbod neem in werkelijkheid juist steeds toe. Aan de andere kant daalt dat van Bitcoin op termijn. Bitcoin is in die zin gevoeliger voor deflatie. Als de vraag niet verdwijnt, wordt het op termijn waardevoller. Maar het kan nog steeds fluctueren. Als niemand is geïnteresseerd in Bitcoin kan het crashen tot nul.

Studie in een gecontroleerde laboratoriumomgeving

Het bestuderen van zeepbellen met behulp van observatiedata is een uitdaging. Om te beginnen is de fundamentele waarde van de activa onbekend en zeer discutabel, waardoor de definitie van de zeepbellen minder duidelijk wordt. Verder zijn er veel samenstellingen in het wetenschapsgebied waar onderzoekers geen controle over hebben. Daarom wilden de onderzoekers bestuderen of eigenschappen geassocieerd met Bitcoinminingsprocessen invloed hebben op prijsstellingsfouten in een gecontroleerde laboratoriumomgeving. Volgens het onderzoeksteam hebben zij de eerste studie gedaan naar de link tussen de specifieke eigenschappen van de Bitcointechnologie en de vorming van zeepbellen in het lab.

Eén van de grootste voordelen van het bestuderen van financiële markten in het lab is dat we de fundamentele waarde van de activa duidelijk kunnen definiëren en communiceren met de deelnemers, legt Xu uit. Op deze manier kunnen zeepbellen duidelijk worden geobserveerd door handelsprijzen te vergelijken met de fundamentele waarden. In de bewerking van de uitgangswaarde zonder eigenschappen van mining volgen prijzen de fundamentele waarde nauwgezet. Als we mining toevoegen, terwijl we alle andere factoren hetzelfde houden, vinden we grote zeepbellen in de markt. Het blijkt dat prijzen in de eerste paar periodes van de markt gelijklopen met de kosten van mining: mensen minen de coins eerst en verkopen de coins op de markt met een kleine opslag. Als de miningkosten toenemen, creëert dat een momentum dat tot een zeepbel leidt.

Als mining zo is gecentraliseerd dat alleen een subgroep mensen het privilege heeft om te minen, gebeurt de stijging veel eerder. We denken dat dit te maken heeft met de exponentiële stijging van miningkosten. Als tijd verstrijkt en meer mensen geïnteresseerd raken, stijgen de miningkosten. Dus denken ze: als ik wil kopen, wil ik vroeg kopen. Dit creëert een sterke startvraag vroeg in de markt.

We zeggen: de miner creëert de waarde door middel van de miningkosten. Maar niet iedereen is het eens met dit perspectief.

Geen fundamentele waarde

Cryptovaluta's zijn geen traditionele activa die inkomsten of dividend genereren – op basis waarvan je de waarde kunt schatten of berekenen, zegt Xu. Het is geheel anders. Heeft het waarde? In onze paper* zeggen we: de miner creëert de waarde door middel van de miningkosten. Maar niet iedereen is het eens met dit perspectief. Er is geen sprake van een fundamentele waarde, en daardoor is het onmogelijk om een zeepbel te definiëren in de werkelijkheid met observationele data.

Je kunt je de waarde van de activa voorstellen op de lange termijn. Het juiste bereik dat redelijk lijkt. Opnieuw: wat waren de kosten om deze activa te produceren, hoeveel om het netwerk te onderhouden, en op basis daarvan kun je een redelijke prijs inschatten voor elke eenheid Bitcoin. Maar alles is een schatting en niemand kan je vertellen of dit in werkelijkheid een zeepbel is of niet.

Andere consensusmechanismen

Om te begrijpen welke cryptovaluta's gevoelig zijn voor zeepbellen vanwege hun specifieke aanbodsoverzicht is een case-by-case beoordeling noodzakelijk om de sleuteleigenschappen van Bitcoin te identificeren die zijn geïdentificeerd door de onderzoekers in dit onderzoek. Cryptovaluta's hebben een minder rigide aanbodsoverzicht; flexibele bijstellingen in het aanbod kunnen prijsvolatiliteit beperken.

Het experimentele framework dat de onderzoekers hebben ontwikkeld voor dit onderzoek is zeer flexibel en maakt toekomstig onderzoek naar de prijsstabiliteit van andere (digitale) valuta-ontwerpen mogelijk. En als centrale banken over de hele wereld de ambitie hebben om hun eigen digitale valuta (bekend als CBDC's) uit te geven, is de behoefte aan een stabieler mechanisme duidelijk.

Meer informatie

Wilt u hier meer over weten? Neem dan contact op met Yilong Xu: y.xu3@uu.nl

*Lees de paper: ‘Does mining fuel bubbles? An experimental study on cryptocurrency markets’ door Marco Lambrecht (Hanken School of Economics & Helsinki GSE) Andis Sofianos (Durham ľ¹Ï¸£ÀûÓ°ÊÓ ) en Yilong Xu (Utrecht ľ¹Ï¸£ÀûÓ°ÊÓ) in Management Science: